東京株式市場では、日経平均株価が2/10（木）をピークに再び下落局面となり、足元は27,000円のラインでの攻防となっています。インフレ進展や金利上昇への懸念が根強いことに加え、ウクライナ問題の深刻化でさらに不透明感が強まっています。

ウクライナ問題は複雑な歴史的な背景もあり、予想しにくい要素であると考えられます。ただ、投資家としては単に身構えるのではなく、ポートフォリオを組み替えることで、こうした予測困難な局面を乗り切ることが可能になるように思われます。

日経平均株価は、タカ派的なFOMCを嫌気して下落した1/27（木）の26,044円をボトムに、2/10（木）の27,880円まではリバウンド相場となりました。しかし、2/14（月）には再び27,000円を割り込む場面をみせるなど、押し戻される展開になっています。

インフレ・金利上昇に対する市場の懸念は継続しています。2/10（木）に発表された米国の1月CPI（消費者物価指数）は市場コンセンサスを大きく上回り、インフレ圧力の強さを裏付けました。3月のFOMCで0.5%の利上げとなる確率（短期金融先物市場で計算）は90%を超え、この日の米長期金利は、節目となる2%を超える場面がありました。

こうした中、ウクライナで軍事衝突が生じる懸念が強まり、世界の株式市場は波乱となりました。ウクライナでの緊張が高まると同時に原油価格等も上昇し、インフレ懸念をさらに高める形となりました。ただ、安全資産への逃避から米長期国債は買い直され、米長期金利は低下しました。

波乱の海外市況の中、国内では決算発表が佳境を迎え、好決算を素直に評価される銘柄も少なくありませんでした。IHI（7013）は2/8（火）に好決算と通期業績予想の上方修正を発表し、2/9（水）に急騰しました。また、鹿島（1812）は2/10（木）昼に好決算と自社株買いを発表し、2/10（木）から2/14（月）にかけて大幅続伸となりました。このような好決算銘柄に加え、米国で進行している経済再開銘柄を物色する流れが東京市場にも波及し、JR東海（9022）などの株価上昇につながりました。

2/7（月）〜2/14（月）をトータルで鑑みると、インフレ・金利上昇やウクライナ問題等への懸念は強いものの、その裏では好決算や経済再開期待で買われている銘柄も少なくなく、下げは予想より限定的な範囲に留まる形となりました。

冒頭の図表1にもある通り、2/10（木）から2/11（金）にかけての米国株式市場ではNYダウが2営業日で1000ドル以上下げる大幅安となりました。これを受け2/14（月）の東京株式市場は日経平均株価が一時27,000円を割る波乱の下落となりました。2/15（火）の日経平均株価も27,000円での攻防が続いており、不安定な展開が続いています。

日米で株価が下げた大きな理由は、ウクライナ情勢が緊迫化してきたためです。米国ではブリンケン国務長官が、ロシアによるウクライナ侵攻について「脅威は差し迫っている」と警告し、米国務省はウクライナにある米国大使館の自国職員に国外退去を命令しました。米国では長期国債が買い直される一方、WTI原油先物相場は2014年9月以来の1バレル95ドル台まで上昇しています。

今後のウクライナ情勢はどうなるのでしょうか。欧米を中心とする西側諸国からすれば、ロシアの高圧的な姿勢に強い態度で臨みたいところでしょう。アフガニスタン撤退を失策と非難されることが多い米バイデン政権もあまり弱い姿勢を示すことは難しい所です。ウクライナはスターリン時代のソ連の政策で多くの人が餓死する「ホロドモール」（1932年から1933年）を経験しており、ロシアに対する「恨み」は根強いとみられます。

ただ、歴史を振り返ると、ロシア側にも言い分がありそうです。ロシアは、9世紀に成立した「キエフ大公国」を起源としており、ウクライナの首都であるキエフはロシア人にとっても自らの古都として位置づけられます。また、ロシアは他国から侵略された経験も数多く、古い所では13世紀のモンゴルによる征服（タタールのくびき）があり、最近ではナポレオンによるモスクワ侵攻（1812年）、ナチス・ドイツによるソ連侵攻と900日におよぶレニングラード包囲戦がありました。特に、ナチス・ドイツとの闘いは1939年に1億8,800万人超あったソ連の人口のうち、2,700万人が亡くなる第2次世界大戦参加国中最大の人的被害を出しています。西欧との関りでは、侵略された歴史が多いことになります。

こうした中、1990年台以降、西側諸国の軍事同盟であるNATO（北大西洋条約機構）が、ポーランド他旧ワルシャワ条約機構の国々を加盟させることで拡大していたため、ロシアは西側諸国への警戒感を強めてきた訳です。今回は、ウクライナがNATOに参加を希望する動きがあり、ロシアとしてはそれを断固阻止したいというのが問題の中核になっています。歴史的問題を含めれば対立の根源は根深いため、短期間での問題修復は難しそうです。ただ、軍事衝突に至ることは、双方にとってメリットが少ないとみられ、当面は一時的な妥協を探るというのがメインシナリオになると考えられます。

これらから、日経平均株価の見通しについては不透明感が強いと思います。万が一、武力衝突が起きた場合、日経平均株価が1/27（木）の安値近辺まで下がる可能性もありそうです。

ただ、投資家としては様々な対処方法があると思います。ウクライナ問題も含め、当面はインフレ進展・金利上昇が続く可能性が大きく、原油をはじめコモディティ価格の上昇が予想されます。そこで、コモディティ価格に連動するETFや、コモディティ価格上昇に強い資源・エネルギー、商社、非鉄等の銘柄をポートフォリオに組み入れることも有効な一手である可能性があります。

また、金利上昇に強い業種としては、銀行等の金融があり、事実、銀行株の一角は買われています。また、足元の米国市場では、新型コロナウイルスの新規感染者数減少を受け、改めて経済再開関連銘柄が買われています。日本でも、足元の新型コロナウイルス新規感染者数はピークアウトする兆しをみせており、経済再開関連銘柄の一角はすでに買われはじめ、オリエンタルランド（4661）など、高値を更新する銘柄も出ています。なお、空運株のように、経済再開への期待と、原油高の逆風が対立する業種もあり注意も必要です。